Ekonomski rast još više usporava, Njemačka pleše na rubu recesije, a sada se otkrivaju najslabije karike eurozone

Europska centralna banka prošli je tjedan najavila deseto uzastopno povećanje kamatnih stopa od srpnja prošle godine, čime su se sve referentne kamatne stope centralne banke povećale za dodatnih 25 baznih bodova, zaključujući najsnažniji ciklus rasta kamatnih stopa od osnivanja eurozone.

Nakon ukupno 450 baznih bodova povećanja, čini se da će kamatne stope neko vrijeme mirovati na trenutačnim razinama. Jedan komentar u službenoj komunikaciji ECB-a nameće se kao ključan: "Na temelju svoje trenutačne procjene, Vijeće guvernera smatra da su ključne kamatne stope ECB-a dosegnule razine koje će, ako se održe dovoljno dugo, značajno pridonijeti pravovremenom povratku inflacije na ciljani prag".

Strah od neuspjeha u suzbijanju inflacije i preranog završetka ciklusa podizanja kamatnjaka očito je nadmašio zabrinutosti ECB-a o rastućem riziku recesije u eurozoni. Međutim, uzimajući u obzir nepreciznost vlastitih modela ECB-a posljednjih godina, nameće se pitanje kako je ECB uopće zaključio da trenutačna razina kamatnjaka balansira ta dva rizika. Zašto ne 25 baznih bodova više? Zašto ne 25 baznih bodova manje? Je li vjerojatno da će biti potrebna dodatna podizanja kamatnjaka ili pak da će postojeće razine odvesti ekonomiju u recesiju? Aktualna ekonomska slika eurozone podržava potonju tezu.

Slabe karike sustava

Inflacija je nastavila silaznu putanju u srpnju te dosegnula najnižu razinu još od siječnja 2022. Ipak, na razini od 5,3 posto i dalje je znatno iznad cilja centralne banke od oko 2 % te se čini da će tako ostati još neko vrijeme. Istovremeno, ekonomski rast je značajno usporio u prvoj polovici godine, a indikatori ekonomskog sentimenta za treći kvartal upućuju na daljnje pogoršanje. Najveća ekonomija eurozone, Njemačka, već nekoliko kvartala pleše na rubu recesije. Pritom u obzir moramo uzeti da učinci povećanja kamatnih stopa, uključujući utjecaj na smanjenje potrošnje i investicije, budu vidljivi tek sa 6-mjesečnim odmakom nakon što kamatne stope porastu, sugerirajući da će se negativne reperkusije na realni sektor nastaviti i u sljedećim mjesecima, potencijalno pritom otkrivajući slabe karike sustava. U aktualnoj situaciji rasta kamatnih stopa i usporavanja ekonomskog rasta, naime, vlade zemalja su u situaciji u kojoj moraju plaćati više kamate na postojeći dug te se istovremeno dodatno zaduživati kako bi financirale tekuće deficite proračuna, što predstavlja poseban izazov za najzaduženije ekonomije eurozone. Iako se javni dug na razini eurozone u protekloj godini blago smanjio, i dalje je povišen - više od 90% BDP-a. Pritom Grčka ima razinu javnog duga veću od 170% BDP-a, a za njom ne zaostaje mnogo ni Italija čiji je javni dug blizu razine od 150% BDP-a. Obje zemlje su već imale teškoća u otplati dugova, a bore se i s nizom drugih problema koje se negativno održavaju na potencijalne stope rasta. Uz njih još četiri ekonomije eurozone, Portugala, Španjolske, Francuske i Belgije, imaju razinu javnog duga veću od 100% BDP-a.

Povećanje kamatnih stopa automatski povisuje troškove zaduživanja za kompanije koje ovise o kreditima kako bi financirale svoje tekuće operacije i investicije. Korporacije u zemljama s bankocentričnim sustavom financiranja, uključujući Hrvatsku, u kojem je dominantan izvor financiranja putem banaka, a manji dio putem tržišta kapitala, izložene su većem neposrednom utjecaju rasta kamatnih stopa. Gledajući na razini eurozone, udjel duga kompanija u BDP-u varira, krećući se od niskih 26% u Litvi pa do visokih 165% BDP-a na Cipru. Očito je da ova raznolikost naglašava ranjivost korporacija u najzaduženijim ekonomijama. Dodatno, treba obratiti pozornost na kompanije koje se suočavaju s dodatnim izazovima zbog visokih cijena energenata jer oni čine značajan dio troškova u proizvodnji. To stavlja snažan pritisak ne samo na profitabilnost, već i na konkurentnost na međunarodnom tržištu.

Ranjivost ekonomija

Snažno tržište rada u vidu niske stope nezaposlenosti i solidnog rasta nominalnih plaća zasad još podržava potrošačku aktivnost diljem eurozone. Ipak, uz rastuću inflaciju realni raspoloživi dohodak građana sve je snažnije pritisnut i rastućim teretom servisiranja postojećih dugova. Razlike u zaduženosti kućanstava ponovno su značajne među zemljama članicama te se kreću u rasponu najniže zaduženosti od svega 16% BDP-a u Rumunjskoj pa do više od 100% u slučaju Nizozemske i Danske. Ekonomije potonjih dviju su među četiri države s najzaduženijim korporativnim sektorom u eurozoni.

Navedene razine duga samo su jedan od pokazatelja ranjivosti ekonomija. Kako bismo dobili cjelovitu sliku financijske stabilnosti, nužno je uzeti u obzir niz drugih ključnih čimbenika koji utječu na sposobnost otplate dugova u različitim sektorima. U javnom sektoru na umu treba imati sposobnost vlade da upravlja dugom te kontrolu rasta troškova, a to su ključni razlozi zbog kojih se Grčka i Italija već godinama smatraju "bolesnicima" Europe. U korporativnom sektoru sposobnost kompanije da generira dohodak ostaje ključna dok se sposobnost potrošača da servisiraju dugove uvelike oslanja na održavanje snažnog tržišta rada i niske stope nezaposlenosti. Važno je pritom napomenuti da su ekonomske povezanosti zemalja članica eurozone značajne. Materijalizacija rizika neotplate u jednoj bi zemlji imala širi utjecaj na cijelu eurozonu, uključujući negativne reperkusije na financijske institucije, trgovinu i investicije. Najzaduženije ekonomije imaju ujedno i najniži potencijal stimuliranja ekonomije putem duga ako se recesijski pritisci uistinu materijaliziraju.